Am Dienstag beginnt die zweitägige Sitzung der US‑Notenbank Federal Reserve, deren Ergebnisse am Mittwoch, dem 29. Juli, bekannt gegeben werden. Was die formalen Beschlüsse betrifft, gibt es hier kaum Spannung: Die überwältigende Mehrheit der Analysten geht davon aus, dass die Zentralbank alle Parameter der Geldpolitik unverändert lassen wird. Dies ist das Basisszenario und zugleich das am meisten erwartete, das bereits in den aktuellen Kursen eingepreist ist. Daher wird sich die ganze Aufmerksamkeit auf die begleitende Erklärung der Fed und die anschließende Pressekonferenz von Kevin Warsh richten. Hier ist es angesichts des aktuellen fundamentalen Umfelds deutlich schwieriger, den Ton der Signale vorherzusagen.
Die Julisitzung findet vor dem Hintergrund einer recht komplexen Kombination fundamentaler Faktoren statt. Einerseits schaffen die jüngsten makroökonomischen Daten die Grundlage für einen weicheren Tonfall: Der Inflationsdruck in den USA lässt allmählich nach, der Arbeitsmarkt verliert an Dynamik, und das Wirtschaftswachstum verlangsamt sich im Vergleich zu den hohen Raten des vergangenen Jahres. Andererseits hat ein neuer Anstieg der geopolitischen Spannungen im Nahen Osten die Risiken eines Energieschocks (und damit eines erneuten Anziehens des Inflationsdrucks) wieder erhöht.
Damit liegt die Hauptspannung der Juli-Sitzung weniger in der Zinsentscheidung selbst, sondern vielmehr in der Frage, welches der beiden Risiken für die Zentralbank derzeit schwerer wiegt: das Anhalten des Inflationsdrucks oder die Abkühlung der US‑Wirtschaft.
Es ist wichtig zu beachten, dass die jüngste Eskalation im Nahen Osten die hawkishen Erwartungen des Marktes in Bezug auf weitere Schritte der Fed deutlich verstärkt hat – auch im Kontext der aktuellen Sitzung. Wurde die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung in diesem Monat unmittelbar nach der Veröffentlichung der Nonfarm Payrolls für Juni noch auf lediglich 8–9 % geschätzt, näherte sich diese Wahrscheinlichkeit am Dienstag bereits 40 % (laut Daten des CME FedWatch-Tools).
Meiner Einschätzung nach sind die hawkishen Markterwartungen überzogen. Das bedeutet: Bleiben die geldpolitischen Parameter der Fed unverändert und verzichtet sie auf „klare“ hawkische Signale, dürfte der Dollar erheblich unter Druck geraten.
Und gemessen am aktuellen makroökonomischen Bild ist dieses Szenario durchaus wahrscheinlich.
Der Gesamtverbraucherpreisindex (CPI) ist im Juni auf -0,4 % im Monatsvergleich zurückgegangen und verzeichnete damit den stärksten monatlichen Rückgang seit der Coronavirus-Krise (genauer gesagt seit April 2020). Die jährliche Rate schwächte sich im Juni ebenfalls deutlich von 4,2 % auf 3,5 % ab. Diese Entwicklung wurde vor allem durch sinkende Benzinpreise (-9,7 % im Monatsvergleich) und eine Stabilisierung der Brent-Notierungen bei rund 72–75 US-Dollar pro Barrel begünstigt.
Gleichzeitig spiegelte auch der Kern-CPI die nachlassende Inflation wider: Der Kernindex stagnierte im Monatsvergleich bei 0,0 % und ging im Jahresvergleich auf 2,6 % zurück.
Auch die Industriepreisinflation zeigte einen Abwärtstrend. Der Gesamtproduzentenpreisindex (PPI) fiel auf -0,3 % im Monatsvergleich (nach einem Anstieg um 0,6 % im Vormonat) und verlangsamte sich auf 5,5 % im Jahresvergleich. Haupttreiber dieses Rückgangs waren günstigere Energie- und Kraftstoffkosten. Der Kern-PPI stieg derweil nur um 0,2 % im Monatsvergleich, was auf das Ausbleiben sekundärer Preisschocks von der Rohstoffseite hindeutet.
Dies ist ein wichtiges Signal, da die Entwicklung der Erzeugerpreise zu den führenden Indikatoren für die künftige Entwicklung der Verbraucherpreise zählt.
Auch wenn die Inflation der Fed derzeit noch nicht erlaubt, ihren Tonfall deutlich zu entschärfen (da die wichtigsten Kennzahlen noch klar vom Zielniveau entfernt sind), spricht der US-Arbeitsmarkt in letzter Zeit eher für die „Tauben“.
Es ist wichtig, sich vor Augen zu halten, dass der Nonfarm-Payrolls-Bericht (NFP) für Juni deutlich schwächer als erwartet ausgefallen ist. Die Zahl der neuen Stellen außerhalb der Landwirtschaft stieg lediglich um 57.000 (Prognose: +110.000), während die kumulierte Abwärtsrevision für die beiden Vormonate (April und Mai) bei -74.000 lag.
Die offizielle Arbeitslosenquote ging im Juni zwar von 4,3 % auf 4,2 % zurück, diese Entwicklung war jedoch nicht auf eine Verbesserung des Arbeitsmarktes zurückzuführen, sondern auf einen Rückgang der Zahl der wirtschaftlich aktiven Personen. Die Erwerbsquote sank auf 65,5 %, und der Anteil der erwerbsfähigen Bevölkerung, der dem Arbeitsmarkt zur Verfügung steht, fiel von 83,9 % auf 83,3 %. Mit anderen Worten: Die „Schlagzeile“ ging nur deshalb nach unten, weil viele Amerikaner aktiv die Arbeitssuche einstellten und damit aus dem Arbeitskräfteangebot herausfielen. Wäre die Erwerbsquote auf dem Niveau vom Mai geblieben, hätte die offizielle Arbeitslosenquote bei 4,4–4,5 % gelegen.
Kurz gesagt, der NFP-Bericht für Juni liefert keine Argumente für einen hawkishen Kurs der Fed.
Bei der Einschätzung des weiteren geldpolitischen Kurses wird die Fed jedoch nicht nur die inländischen Makrodaten, sondern auch den geopolitischen Kontext berücksichtigen. Außerdem wird sie den Nahost-Faktor nicht nur durch die Brille der Juli-Eskalation betrachten, sondern auch die jüngsten diplomatischen Signale einbeziehen. Ja, die neue Spannungswelle hat den Markt an das Risiko eines Energieschocks und dessen mögliche Auswirkungen auf Inflation und Geldpolitik erinnert. Doch das jüngste Einstellen gegenseitiger Angriffe zwischen den USA und Iran sowie Anzeichen für eine Rückkehr an den Verhandlungstisch verringern die Wahrscheinlichkeit eines anhaltenden inflationsfördernden Impulses vom Ölmarkt. Während im Frühjahr die Brent-Notierungen auf 110–120 US-Dollar pro Barrel gestiegen waren, halten sich die aktuellen Kurse – nach einem kurzen Ausschlag bis 100 US-Dollar – bei 83–85 US-Dollar.
Die Zentralbank dürfte daher eine vorsichtige Haltung einnehmen: Einerseits wird sie die anhaltenden geopolitischen und inflationären Risiken anerkennen, andererseits aber kein Straffungsszenario der Geldpolitik auf dieser Basis konstruieren. Anders ausgedrückt: Es ist eher unwahrscheinlich, dass die Fed ein Zinserhöhungssignal sendet oder auf die Priorisierung eines solchen Szenarios anspielt.
Angesichts der erhöhten hawkischen Markterwartungen (die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung im Juli wird auf nahezu 40 % geschätzt) wird eine solche Vorsicht den Dollar am Devisenmarkt erheblich unter Druck setzen.
Long-Positionen im Währungspaar EUR/USD sollten erst in Betracht gezogen werden, wenn es den Käufern gelingt, das Unterstützungsniveau von 1,1410 (mittlere Linie der Bollinger-Bänder auf D1, die mit den Linien Tenkan-sen und Kijun-sen zusammenfällt) zu überschreiten und sich darüber zu etablieren. In diesem Fall wird das nächste Ziel der Aufwärtsbewegung das Niveau von 1,1470 sein, das der oberen Linie der Bollinger-Bänder auf demselben Zeitrahmen entspricht.
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